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中金公司:卫生巾业务承压拖累上半年业绩
作者:admin 发布日期:2019-07-19 10:05

中金公司7月17日发布对恒安国际的研报,摘要如下:

预计上半年盈利同比下降4%

我们预计恒安国际上半年收入同比升6.4%,净利润同比降4%左右,低于市场预期,主要由收入结构中贸易收入占比扩大导致毛利率下行、卫生巾板块承压引发费用率提升等因素导致。

关注要点

上半年卫生巾板块承压,纸巾和纸尿裤表现符合预期。根据我们渠道调研,上半年卫生巾板块收入或同比下滑3-4%,主要受去年底起启动的传统渠道改革拖累。上半年纸巾收入或同比增6-7%,由软抽、湿纸巾等品类驱动,同时电商表现持续强劲,上半年同比增速有望超50%。我们预计上半年纸尿裤跌幅有望收窄至中高个位数。

毛利率下行及费用率攀升导致上半年利润增长承压。我们预计自2Q19起浆价下行利好有望逐步反映在纸巾成本中,改善纸巾毛利率水平,1H19纸巾毛利率有望环比大幅提升5ppt以上,追平1H18毛利率。同时受益于产品结构提升,卫生巾和纸尿裤毛利率亦有同比微升机会,然毛利率水平较低的其他业务收入占比提升或将拖累整体毛利率水平,虽整体毛利率环比2H18有所提升,但料同比仍有1.5ppt左右的下滑。从费用端看,为了应对卫生巾的增长压力,上半年部分阿米巴出现非理性的费用投入以至少保证收入利润两个目标之一的收入目标可以完成,我们估算导致上半年费用率同比攀升2ppt左右,由此上半年净利润或同比下行4%左右,低于市场预期。

下半年卫生巾收入有望改善,纸巾毛利率回升或将带动下半年利润大幅增长。费用方面公司已经与各传统渠道阿米巴进行重点沟通,以减少不合理费用支出提升费用使用效率,我们预计下半年费用率较上半年将有所回落,在纸巾毛利率回升带动下2H19盈利有望同比增15%以上。(完整版见第3页)

估值与建议

当前股价交易在15.0/13.6倍2019/20年市盈率。考虑上半年卫生巾板块收入利润双线承压,我们下调2019/20年盈利预测5%/4%,相应下调目标价6.3%至71.83港币,对应18.7/17.0倍2019/20年市盈率和27%股价上行空间。考虑当前估值水平和股息收益率具有吸引力及下半年盈利大幅提升前景,维持跑赢行业评级。

风险

传统渠道改革影响延续至下半年;原材料价格大幅攀升;终端需求疲弱,竞争加剧。

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